M&Aのバリュエーション（企業価値評価）の意味とは？留意点やメリット・デメリットも解説

M&Aを検討する際には、バリュエーション（企業価値評価）が必要となります。M&Aの買い手には相場より高い価格で譲受するリスクがあります。

バリュエーションは、買い手と売り手の両方にとって重要な意思決定の基盤です。価格交渉を戦略的に進めるためには、対象企業に対する適切な投資額を見極める必要があります。そのためには財務データを元にするだけでなく、買収対象の事業や企業が存在する市場環境や、M&A後に期待されるシナジー効果やリスク要因などを多面的に分析するアプローチが求められます。

しかし、バリュエーションは難しいというイメージをお持ちの方も少なくないのではないでしょうか。リスクを最小限にするため、専門家による支援が不可欠です。

バリュエーションにはいくつかの方法があります。以下では、バリュエーションの概要およびそれらの手法のメリットとデメリットなどについて説明します。

バリュエーションとは？

バリュエーションは企業の価値を評価する手続きです。企業を買収する際にその企業価値を分析する際などに利用されます。M&Aにあたっての企業価値評価の目的は、企業の買い手と売り手が同意する価格を見つけ、円滑な取引を促進するための指標の提供です。

各当事者が考える企業価値は異なるのが通常ですが、M&Aが成立するには、双方が同意する価格が必要です。情報の不均衡・時間制約・力関係などにより、M&Aが双方にとって魅力的でない価格で成立することもあります。

M&Aの検討では、事前にM&A対象企業の企業価値を把握し、売り手が提示する販売価格や評価をどう受け入れ、どう交渉するかが重要です。目的に合わせたM&Aの専門家による企業評価サポートが不可欠であると言えるでしょう。

買い手は、売り手とは逆に、できるだけ低い金額での買収を目指します。これにより、取得価格を抑え、浮いた資金を事業拡大などに活用できるだけでなく、買収時に発生するのれんの償却負担も抑制できるからです。

買い手は、買収対象企業から過去の財務情報や事業計画などを取得し、独自に企業価値を計算します。

M&Aのバリュエーション（企業価値評価）の算定方法

バリュエーションにはいくつかの方法がありますが、評価手法は通常、以下の3つのアプローチに分類されます。

• コストアプローチ

• インカムアプローチ

• マーケットアプローチ

以下では、各アプローチの特徴を紹介し、それぞれの代表的な算定方法について解説します。

コストアプローチ

コストアプローチは貸借対照表の純資産に焦点を当てた企業価値の評価方法です。純資産は、貸借対照表の資産から負債を差し引いた額ですが、その純資産を基に企業価値の評価を行います。この手法は、中小企業の経営者にとって比較的理解しやすいものであると言われています。また、企業評価において公平性や客観性が高まるとされています。貸借対照表が利用可能であれば、比較的手軽に評価が行えるのもメリットです。

デメリットとして、コストアプローチは過去の実績をもとに評価されており、将来収益の反映が難しい面があります。

簿価純資産法

簿価純資産法は、対象企業の資産・負債の帳簿価格から求める方法です。具体的な手順として、帳簿上に記載されている資産合計から負債合計を引き、得られた純資産額を株式価値とみなします。

この方法のメリットは、数値が帳簿上に正確に記載されており、客観的な評価が可能であることです。帳簿上の資産から負債を引いて簡便に株式価値を導き出すことができます。

一方で、この方法では帳簿価格を基にしているため、既存の資産や負債の帳簿価格と市場価格の差異（含み益・含み損）がある場合、帳簿上の純資産額が実態と一致していない可能性があるというデメリットも考えられます。

時価純資産法

中小企業では、しばしば帳簿上の資産や負債が取得時の評価のまま残っていることがあります。そこで、これを改めて、経済実態をより正確に反映するために、各項目の資産や負債を現時点の価値で再評価する方法が「時価純資産法」です。

時価純資産法のメリットは、企業の資産や負債を現在の時価に修正することで、時価に基づく純資産を計算できることです。全ての資産や負債を時価で評価するのは難しいため、実務上では特に重要な項目に対して評価替えを行うことが一般的です。これにより、含み損益が生じている項目に焦点を当てて、現在の企業価値をより正確に把握できます。

インカムアプローチ

インカムアプローチは主要な企業価値評価の手法であり、M&A対象企業について将来期待される収益についてリスクを考慮して現在価値に換算し、これによって企業価値を評価します。

インカムアプローチは将来の収益を効果的に反映させやすく、企業独自の収益性などを基にして価値を評価できることがメリットです。その企業に投資した場合、最終的にどれだけの収益が得られるかを考慮しています。

ただし、将来の予測に依存するため、未来情報への主観的な影響を排除することが難しく、客観性の問題が生じる可能性があることがデメリットです。

インカムアプローチは事業価値を現在価値に割り引いて算出する「DCF（Discounted Cash Flow）法」や、株主が得ることができる配当額から評価する「配当還元法」などが含まれます。

DCF法

DCF法では、企業の将来キャッシュフローを予想し、それを現在価値に割り引いて株式価値を計算します。市場の動向や競合他社の状況などを考慮してフリーキャッシュフローを見積もり、リスクを考慮した割引率（通常はWACC）を適用して現在価値を求めます。

DCF法は事業価値の推定において一般的な手法であり、将来の収益性などを包括的に考慮できるというメリットがあるため、規模の大きい企業や成長性が高いIT企業など、広範な企業で利用されています。ただし、事業計画の客観性や信頼性が低い場合、計算される事業価値が大きく変わるというデメリットが存在します。

配当還元法

配当還元法は企業価値を評価する手法で、株式の配当金に着目して算出しますが、実際のM&Aでは、あまり使われない方法です。使われる場面は、株主の保有割合が全体の5%未満の譲渡の時などです。

メリットは、過去の配当に基づく簡易さと客観性ですが、一方、適切な評価が難しく、将来の収益性を見据えていないため、成長が見込まれる企業の株価が低く評価されてしまう可能性があるというデメリットがあります。

マーケットアプローチ

マーケットアプローチは、他社の企業価値に焦点を当て、株式市場を基に対象企業の企業価値を算出する手法です。たとえ企業が現在赤字であっても、他社を参考にして評価を行うことで、良い評価が得られる可能性があることがメリットです。ただし、該当する企業が見当たらない場合にはこの手法は適用できないことがデメリットです。

市場株価法

市場株価法は、平均株価を利用して企業価値を算出する手法であり、通常は過去1ヶ月から3ヶ月間の平均株価を基にします。この手法は主に上場企業のM&Aに使用されます。

類似業種比準法

類似業種比準法は、対象となる企業の業種で標準的な企業を基に企業価値を算出します。標準的な企業の帳簿上の要素に焦点を当てながら、対象企業の価値を決定していきます。

類似会社比準法

類似会社比準法は、同じ業種で同様の事業を行う標準的な企業を選び、その企業の株価を基にして企業価値を算出します。この手法は、ベースとなる企業の価値によって対象企業の価値が左右される特徴があります。主に市場規模の大きい業種で使用されます。

類似取引比準法

類似取引比準法は、同一業種で過去に行われたM&A取引を基に企業価値を算出します。ただし、M&A取引の情報は上場企業のみ公開されているため、参考になる過去の取引が限られる点が課題です。

年買法（年倍法）

年買法（年倍法）は、体系的に整理されるバリュエーション手法ではありませんが、中小企業における多くのM&Aで活用されています。年買法にはさまざまな計算式があり、使いやすさを重視して各社が独自にアレンジしています。よく使われる計算式は以下です。

株式価値 ＝ 時価純資産 ＋ 修正営業利益 × ３年分※

ただし、この式は単なる一例で、これが唯一の正しい方法というわけではありません。※の部分は企業ごとに4年や5年に変わることもありますが、それには理論的な根拠はありません。M&A価格は理論的に適正であろうとなかろうと、売り手と買い手の双方が合意できる価格で成立します。もし売り手と買い手が「年買法を基準に考えましょう」という了解を共有していれば、自然とM&A価格は年買法に近い方向になることがあります。

バリュエーションの実施タイミング

M＆Aを実施する際、デューデリジェンス（DD）は契約書の交渉の前に行われることが一般的ですが、バリュエーションの実施タイミングについて理解されていない場合があります。具体的には、以下の3つの段階で実施されることがあります。

基本合意書（LOIやMOU）締結前

バリュエーションが最初に実施されるのは基本合意書締結前の段階です。情報の開示が制限されている中で行われるため、計算結果は限られた情報に基づいています。この段階での評価は後の交渉に影響を与えるため、慎重に行われます。

デューデリジェンス実施後の契約交渉前

次に実施されるのはデューデリジェンス実施後で、契約交渉前の段階です。デューデリジェンスで判明した問題や将来の事業計画への影響を反映してバリュエーションが行われます。この時点で取得された詳細な情報に基づいてより精緻な企業価値が算定されます。

意思決定前

このタイミングでのバリュエーションはケースバイケースであり、主に投資を実行する前の取締役会での意思決定に向けて行われます。上場企業の場合、取締役会に説明するための資料としてバリュエーション結果が必要とされます。この段階では契約金額が前提とされることが一般的であり、相対的に簡易に行われます。

バリュエーション（企業価値評価）において買い手が考慮すべきポイント

ここでは、バリュエーションを行う際の留意点をご紹介します。

バリュエーションの結果がそのまま価格となるわけではない

バリュエーションを行う際の主なポイントは、企業価値評価とM&A取引の買収価格は異なるということです。

バリュエーションで算出された「企業価値評価」が、そのまま買収価格になるわけではありません。この評価は、過去のデータや将来の予測に基づいて算出され、絶対的なものではなく目安です。

バリュエーションには専門知識が必要

バリュエーションの結果は、売り手と買い手が交渉の際に参考とし、意思決定を助けるための材料として利用されます。自身で試算することもできますが、正確な評価には複雑なプロセスと経営や財務に関する専門知識が必要です。

特に、将来性を算出するための手法であるインカムアプローチなどは、実務経験が欠かせません。交渉においては、実績と信頼のある専門家に依頼してバリュエーションを行うことが重要です。

バリュエーションは非常に専門性が高く、計算方法が複雑です。例えば、DCF法では、将来のフリーキャッシュフロー（FCF）を割引する際の割引率には将来のFCFと整合し、加重平均資本コスト（WACC）が一般的に使用されます。

将来のFCFを割引するための適切な割引率を求める際には、リスクとリターンを適切に考慮する必要があり、正確な判断が求められます。

したがって、バリュエーションを実施する場合は、外部の専門家の協力が不可欠です。

まとめ

買収価格の基準となるバリュエーションは、M&Aにおいて極めて重要な段階です。さまざまな手法が存在し、使用される状況や特性も異なります。中小企業と大企業ではM&Aの意味合いが大きく異なるため、適切な手法を選択することが重要です。

M&Aにおけるバリュエーションは多岐にわたり、営業収益の倍率などが考慮されます。特定の業界や市場動向によっても最適な手法が異なり、経営状態や将来の成長性も考慮されます。この複雑な要素を正確に評価するためには、M&Aの専門家の助言が欠かせません。

中小企業と大企業でのM&Aでは、目的や優先順位が異なります。中小企業においては、規模やリソースの統合が大きな焦点となり、その影響でバリュエーション手法も変わってきます。一方で、大企業のM&Aでは市場シェアや競争優位性の拡大が主な目的となり、バリュエーションのアプローチも異なることがあります。

M&Aのプロセスにおいて、特にバリュエーションの段階では専門的な知識が不可欠です。異なる手法の組み合わせや正確な評価が求められ、M&Aの専門家への相談がベストな選択と言えます。彼らは市場動向や企業評価のトレンドを把握しており、クライアント企業に最適な方法を提案し、成功に導くお手伝いをします。

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